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独立 稀缺 穿透
根深才能叶茂
作者：夏逢
编辑：茂贞
风品：彦规
来源：铑财——铑财研究院
科大讯飞，又要飞起来了？
5月6日，讯飞星火认知大模型成果发布会举行。科大讯飞董事长刘庆峰、研究院院长刘聪发布了教育、办公、汽车、数字员工四行业应用成果，并公布大模型年内三次升级时点，称10月底将整体赶超ChatGPT。
股价随之一振，5月8日涨停，截止5月10日收于65.45元。的确，科大讯飞太需要一次信心提振了。
01
销售费持增、补贴新高
自身盈利能力、精细化之问
LAOCAI
4月20日，2022年报发布：营收188.20亿元，同比微增2.77%；净利5.61亿元，同比下滑63.94%；扣非后归母净利4.18亿元，同比下滑57.31%。
营收增速个位数，打破了2012年起连续10年的两位数增态。净利腰斩，亦打破了2018年以来的四连增，堪称业绩“大变脸”。
诚然，2022年多数企业日子不算好过。科大讯飞业绩变脸，有一定逻辑基础。可2023年百业复苏、消费回暖，其业绩阴影不但没减轻，反又有加重迹象：
营收28.88亿元，同比下降17.64%；归属于上市公司股东的净亏5789.53万元，同比下降152.26%。扣非后归母净亏3.38亿元，去年同期为1.46亿元。
营收下滑、净利转亏，不禁让外界疑问科大讯飞到底怎么了？颓势还要持续多久、何时否极泰来？
乘着ChatGPT东风，今年以来科大讯飞股价持续走高，从1月3日的32.83元一直震荡上行，4月初达到高峰70.10元。而业绩发布次日，股价下跌9%，报收58.04元/股。
对此，科大讯飞表示，营收不利主因国内经济延缓了公司相关项目的工作进度。同时公司2019年被列美国实体清单后，2022年又被再次施压。净利下滑主因加大了业务投入，同时持股的三人行、寒武纪等金融资产，因股价波动导致公允价值变动收益金额较上年同期减少5.82亿元。
简言之，开销增加、进项缩减，叠加投资流年不利、国外承压等，共同导致了业绩变脸。
诚然，2022年12月，科大讯飞启动“1+N”认知智能大模型专项攻关，新增投入影响了当期利润表现。全年总研发投入33.6亿元，同比提升14.28%。
但同期，销售费也达31.64。同比增长17.51%。拉长维度，2019年至2021年销售费分别为17.80亿元、20.84亿元、26.93亿元，持续增加。销售人员占比呈上升趋势，分别为24.35%、26.49%、27.11%。
作为一家前沿技术型企业，销售费持续上升显然不是加分项。而纵有千难万难，2022年企业获得了11亿的政府补贴，为近四年新高，计入当期损益金额达10亿。
如此厚遇，净利还降超六成，盈利能力到底咋样？精细化运营水平有无提升空间？
02
应收账款高企、主营毛利率下滑
消费投诉背后 新老业务“烦恼”
LAOCAI
遥想2020—2021科大讯飞年度计划大会上，刘庆峰曾雄心勃勃，提出未来五年奋斗目标：达到十亿用户、实现千亿收入、带动万亿产业生态。
即“十四五”末，教育业务要贡献300亿元，医疗、消费者智能硬件和开放平台各自贡献200亿元；汽车业务、运营商、智慧城市3个方向各100亿。
2022年，科大讯飞智慧教育业务、智慧医疗业务、运营商业务营收61.61亿元、4.67亿元和20.97亿元。差距肉眼可见，后续三年会爆发式增长么？
公开资料显示：科大讯飞是一家智能语音和人工智能上市企业，从事智能语音、自然语言理解、计算机视觉等核心技术研究，积极推动人工智能产品和行业应用落地，致力于让机器“能听会说，能理解会思考”。
作为业绩贡献主力，教育产品和服务毛利率最高，常年保持在50%以上，但整体已呈下降态势。2019年—2022年毛利率为54.34%、54.25%、51.66%和49.39%，同比分别下降3.74%、0.09%、2.59%、4.59%。
追其原因，一些消费者的投诉声或显露短板。浏览黑猫投诉，截至2023年5月10日21时，科大讯飞相关投诉290条，问题大多集中在质量差、自动扣款、虚假宣传、VIP 会员收费不合理、保修期内不维修等等。如“科大讯飞T10死机”、“录音笔B1质量问题”、“X3pro学习机内屏漏液，拒绝三包”等。
客观而言，用户千人千面，人人满意并不现实。然身处C端，市场从不缺选择替代者，口碑体验的重要性无言而言。窥斑见豹，有无查漏补缺处？
2022年初，公司应收账款为74.9亿元，占总资产比23.84%。2022年末则达98.7亿元，创下历史新高，占总资产比例超三成。
众所周知，应收账款高企不仅让现金流承压，亦暗含坏账及减值风险，折射出企业市场话语权、产品竞争力亟待提升。
除了自身原因，亦有市场变化。一方面，教育产品中硬件占比上升，而纯软件应用和平台模式，因国家对互联网流量监管收紧，让行业承压毛利率下降。另一面，消费需求多元化，软件需求增加，越来越多竞争对手入局，分食效应让科大讯飞感到压力。
以主打产品学习机为例，2022年5月，科大讯飞智能办公本Air亮相；6月又发布新一代学习机。2022上半年，讯飞AI学习机在京东、天猫GMV（商品交易总额）同比增超170%，销量增长100%。堪称拉动业绩成长的利器。
不过放眼市场，竞争对手非常多，除传统竞品外，百度、阿里等互联网企业也在做语音识别技术，小度、希沃的学习机销量同样强悍。
至于智慧医疗和智慧城市领域，二者都是大客单价的采购模式商单，该业务稳定却较难爆发式增长，同时随着竞品不断涌入、赛道竞争也在加剧。
好在主营业务增长乏力之际，智慧汽车领域发展迅速，隐隐已扛起第二增长曲线。在汽车语音交互领域，科大讯飞占据国内60%以上的市场份额，还战胜了国际头部智能语音企业Nuancede。美中不足的是，目前业务体量较小、营收占比不到5%，如何更大更强，是一思考题。
如何精进主营业务、如何让新兴业务尽快起量，是科大讯飞的当务之急。
03
从高光到困局 扩容冷思考
有无错付误判？
LAOCAI
回望1999年，国内语音智能领域尚是一片处女地。毕业于中科大的刘庆峰，嗅到市场机遇，带着18位同学创立了科大讯飞。凭借先发优势、智能语音标签，企业业绩一路起飞，并于2008年登陆资本市场。
2009年起，企业语音系列产品占据过半营收。2013年，占据中文语音主流市场70%，整体市场50%以上份额，公司语音云平台用户数超过3亿，俨然已是行业王者。
2016年2月，国家首个“中国声谷”国家级智能语音产业集聚区成立，科大讯飞稳居园区“一核两区多园”的“一核”中心地位。
也是2016年，锤子手机发布会上，罗永浩向公众宣布科大讯飞语音输入的准确率可达97%。发布会后几天，讯飞输入法成功登顶APP Store免费榜。
然高光走红、王者之巅背后，隐忧也在滋生。早在2015年，年报就显示语音支撑软件的毛利率同比下降8%，电信语音增值产品与语音数码产品的毛利率亦出现不等下滑。
2005年至2014年的十年间，科大讯飞净资产收益率一直保持10%以上，2007年一度超过35%，但2015年起，收益率向下跌破10%，2017年甚至录得最低点5.63%。
数据变脸，源于众多入局者的瓜分分食，市场竞争日趋激烈。比如百度强势崛起，迅速占据市场老二，直接威胁到科大讯飞的传统主业地位。腾讯、搜狗、阿里等同样攻势凌厉。
另一厢也与产业赛道变天有关，据前瞻产业调研数据，我国语音识别市场同比增速趋于平缓，市场规模几近饱和。存量深耕下，差异化、特色化服务已是重中之重。
行业分析师郭兴表示，越是前沿新兴赛道，技术迭代越快。智能语音中的深度学习，可节省诸多语音模型创建环节，降低开发者的难度、时间和成本。几多迭代颠覆中，科大讯飞的产品优势被削弱，竞争力下滑。虽在方言识别优化等方面，科大讯飞取得不少成绩。但作为行业王者，更核心突破还有待加强。如学习平板仍有可替代性，鲜有核心的平板教育系统，没有让消费者产生“非他不可”认知。
2018年9月，一起AI同传产品造假质疑让科大讯飞陷入舆论旋涡。有同传职业翻译人士认为，该产品在同声传译工作时实际有人工翻译的成分。
对此，公司迅速回应称：其产品使用的是“人机耦合翻译助手”的模式。
同年12日，央视曝光安徽宣城的扬子鳄国家级自然保护区被违规侵占一事，而科大讯飞的观塘培训基地正位于该自然保护区内。同时，观塘培训基地的相关配套服务中心在对外经营。
另一厢，持续走高的补贴，也让一些舆论质疑科大讯飞“靠G端补贴过日子”。2019年—2021年，科大讯飞计入当期损益的政府补助为4.12亿、4.26亿、4.39亿,2022年更达10亿元。
长江商学院教授薛云奎长甚至撰文称，科大讯飞完成了概念、技术，却在生意、业绩表现欠佳，“擅长要钱，不擅长赚钱。”
此外，2019-2021年，科大讯飞研发资本化率分别为48.52%、42.74%与38.49%，虽有可贵下滑，整体占比依然不低。
聚焦2022年，投资亏损导致公允价值变动收益金额较上年同期减少5.82亿元，是净利变脸的一个重要考量。
玩味在于，早在2022上半年，科大讯飞就受寒武纪、三人行股价下跌影响，公司投资亏损1.62亿元，较上年同期减少2.73亿元。
不禁疑问，既然早有亏损预警，为何不及早调仓，多少市场敏感性、防风险力？而重金投入本身，又有哪些考量？多些主业精进、研发投入、核心盈利突破是否更香？
一番梳理，从高光到困局，科大讯飞有哪些错付误判？教训反思？
平心而论，科大讯飞2022年大动作不少。
天眼查显示，其2022年9月13日开始申请多个“讯飞甄选”商标，国际分类包括啤酒饮料、方便食品、酒等。参考同样教育出身的新东方“东方甄选”，科大讯飞这是要转换赛道做快消了么？
尽管企业证券部回应称，商标注册是保护知识产权常用手段，“不用过度解读”。
可舆论喧哗也非全无道理，早在2019年，其全资子公司讯飞云创就与多方共同投资设立了一家名为广州华南脑控智能科技有限公司的脑机接口公司，注册资本4176.87万元。
2022年6月，全资子公司讯飞云又创设立江苏易行智联汽车科技有限公司，营业范围包括智能车载设备制造、智能车载设备销售等。同年9月，上海讯飞智心医疗科技有限责任公司成立。同月科大讯飞又从平安保险方面收购了北京环球保险经纪有限公司。
……
一系列大动作布局，尽透扩容扩业之态。当然，这些都是“达到十亿用户、实现千亿收入、带动万亿产业生态”的诱人故事。多方试水不管是否概念画饼，至少方向信号很明确：科大讯飞正不断加深AI技术在各领域的应用，意图探寻更宽阔的新增曲线，活力张力值得肯定。
考量在于，频繁跨界中，科大讯飞似乎已无意一个纯粹AI企业，除了发展定位是否清晰，更多市场也意味更多竞品、更多投入、更多专业性、特色性、品控性要求。频频落子中，要交多少学费、前期多少成本，是否加重盈利负担、精准性效率性几何、能否最终形成生态大协同？都要打个问号。
2022年的净利下滑、营收增速放缓，2023年一季度的营收下降、净利转亏，是否是个警示信号呢？上述扩容有无冒进风险？
04
大蓝海与大竞争 贵在行稳致远
LAOCAI
当然，做企业没有一蹴而就。纵然业绩不佳，种种进击动作本身仍是一种发展活力、韧性的体现。姑且让子弹多飞一会，反转逆袭也未可知。
目前，科大讯飞产品覆盖范围持续扩张，已设立32个营销机构，有效触达85.7%县级中学客户群，与14个省、113个城市开展战略合作。
2022年，主力营收智慧教育业务收入61.61亿元，同比增长2.56%，占公司总营收比32.74%。
其中，讯飞输入法用户量扩容，增速行业第一，公开市场月活用户人数增长21%，实现普通话与23种方言切换。
讯飞翻译机国内市场份额稳居第一，在电商618和双11连续6年获得京东天猫双平台销冠，市场份额均额达75%以上。
AI学习机线下业务，营收增长53%，NPS净推荐值持续保持行业第一，线下新增700多家门店，营收增长106%。
2023年Q1，个性化学习手册业务收入同比增长47%，AI学习机收入增长20%，翻译机和办公本GMV增速更大122%和55%。
同时，运营商业务、智慧医疗业务、智慧汽车业务、智慧金融分别实现营收20.97亿元、4.67亿元、4.65亿元和2.35亿元，分别同比增长50.53%、38.36%、3.37%和19.33%。
一系列飘红数据意味着，科大讯飞仍是国内人工智能语音龙头。新兴业务培育亦渐有规模效应，这为其后续战略布局、投资未来留下不少腾挪空间。
截至2022年末，科大讯飞研发人员9281人，占总人数比61.68%，提升3.2个百分点。2022年，公司获得16项国际人工智能大赛冠军，其中涉及13项常识阅读理解挑战赛OpenBookQA、QASC、ReClor等认知智能国际竞赛冠军。
此外，科大讯飞还承建了认知智能全国重点实验室（首批 20 个标杆全国重点实验室之一）和语音及语言信息处理国家工程研究中心。
刘庆峰表示，“针对大模型的技术投入，我们该投的投绝不手软，应投尽投，饱和投入。第二是不需要那么多人力和资金，现在讯飞的团队和资金完全靠得住。第三，这些投入是自主可控的，我们可以保证它不被国外卡脖子，从长期发展上来说，可以一步一个脚印地持续往前走。”
不止说说而已，2023开年以来，多项新品上市。如4月21日“讯飞AI红外智慧黑板”亮相，通过多模态交互的技术，让人机交互、师生互动更加高效、自然。
2022年底启动的“1+N认知智能大模型专项攻关”再有提速。上述5月初的大模型成果秀肌即是一个信号。
上升到行业赛道，据艾瑞咨询，预计2026年我国人工智能核心产业规模有望超6000亿元，2021—2026年CAGR约24.8%。
无需赘言，长坡厚雪中，科大讯飞不乏愿景期许、业绩反转乃至逆袭可能。刘庆峰提出的“十亿用户、实现千亿收入、带动万亿产业生态”有逻辑基础。
只是，也需警惕远水难解近渴，毕竟上述前沿布局利好不会立马见效。同时大蓝海也意味着大竞争。今时不同往日，当BAT等竞争对手环伺，能否让愿景尽快照进、最终能分多少羹、仍是一场耐心、实力、韧性、精准性的比拼。
说千道万，在未来投入与眼下业绩间，需要做好博弈、把好平衡，是行稳致远的关键。相比智能大模型的星辰大海，吃透主业坐稳龙头、夯实营收基本盘、核心盈利力更急迫些。毕竟，想跑的更快更久，首先要根基牢固。科大讯飞、刘庆峰还差多少？
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